繼上周二14天逆回購(gòu)重出江湖引發(fā)債市“血案”之后，經(jīng)過(guò)短暫調(diào)整的債市今日再度大跌。

　　中國(guó)10年期國(guó)債期貨今日收盤(pán)跌0.35%；2026年到期、票息2.74%國(guó)債價(jià)格下跌，收益率上漲5個(gè)基點(diǎn)至2.755%。

　　華創(chuàng)證券屈慶債券團(tuán)隊(duì)在今日稍早的一份報(bào)告中稱(chēng)，隨著美聯(lián)儲(chǔ)年內(nèi)加息概率大增以及美元融資成本的提高，人民幣匯率再度貶值的壓力可能成為下半年影響債券市場(chǎng)的核心風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，而國(guó)內(nèi)溫和去杠桿帶來(lái)的資金成本抬升也將進(jìn)一步壓低債券杠桿獲取資本利得的空間，疊加基本面的邊際改善和下半年通脹的上行壓力，債券市場(chǎng)的調(diào)整還遠(yuǎn)未結(jié)束。

　　報(bào)告稱(chēng)：

　　第一，溫水煮青蛙式的去杠桿效應(yīng)逐步顯現(xiàn)。周一銀行間資金面整體較為寬松，但隔夜成交量占比較此前90%以上的均值水平出現(xiàn)了顯著的回落，7天成交量占比則有所增加。而從資金成本的角度來(lái)看，隔夜開(kāi)盤(pán)利率即出現(xiàn)了明顯的反彈，加權(quán)平均利率較上周五也有所反彈。

　　我們依然強(qiáng)調(diào)，在央行鎖短放長(zhǎng)溫和去杠桿的政策基調(diào)下，保證資金面整體充裕的同時(shí)抬高資金成本的效應(yīng)已經(jīng)開(kāi)始顯現(xiàn)。央行溫水煮青蛙式的去杠桿也意味著去杠桿是一個(gè)長(zhǎng)期的過(guò)程，資金成本的趨勢(shì)性抬升也將延續(xù)。

　　第二，人民幣新一輪貶值壓力將近。隨著美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫在Jackson Hole央行大會(huì)上的鷹派表態(tài)，美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期驟增，帶動(dòng)美元指數(shù)大幅走強(qiáng)，金價(jià)下挫，主流國(guó)債收益率快速攀升。周一公布的美國(guó)7月個(gè)人支出和PCE物價(jià)指數(shù)好于預(yù)期，更進(jìn)一步證實(shí)了美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)美國(guó)經(jīng)濟(jì)的樂(lè)觀判斷，加息預(yù)期進(jìn)一步強(qiáng)化。

　　加息預(yù)期的強(qiáng)化將從匯率和情緒兩個(gè)方面對(duì)國(guó)內(nèi)債市帶來(lái)沖擊：一方面加息預(yù)期增強(qiáng)帶動(dòng)美元走強(qiáng)，人民幣匯率承壓；另一方面全球主流國(guó)債收益率的反彈也會(huì)從情緒上向國(guó)內(nèi)債券市場(chǎng)傳導(dǎo)。

　　上周二收盤(pán)，10年期國(guó)債期貨主力合約也下跌0.35%。在那之前，“央行半年來(lái)首度就14天逆回購(gòu)詢(xún)量”的消息加上大行被窗口指導(dǎo)的傳聞，引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于債市控杠桿的憂慮。

　　中泰債券團(tuán)隊(duì)此前表示，整體來(lái)看當(dāng)時(shí)銀行間資金面偏緊，尤其隔夜回購(gòu)利率回升表現(xiàn)明顯，7天以上相對(duì)平穩(wěn)。這可能源于大行被窗口指導(dǎo)隔夜利率，雖然融入融出資金需求總量依然較高，但資金投放存在結(jié)構(gòu)性變化，有鎖短放長(zhǎng)的態(tài)勢(shì)。

　　中泰當(dāng)時(shí)稱(chēng)，今年4月以來(lái)每月必有投放的三個(gè)月期限MLF，在八月目前也并未出現(xiàn)；面對(duì)債市配置需求旺盛、在滾隔夜、加杠桿使得期限利差可能進(jìn)一步被壓縮的背景下，隔夜資金利率可能會(huì)繼續(xù)被指導(dǎo)，通過(guò)提升短期流動(dòng)性成本的方式，遏制短期資金過(guò)于快速進(jìn)入債市，避免引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。

　　但國(guó)信宏觀固收分析師董德志認(rèn)為，看不出機(jī)構(gòu)紛紛拋棄稍長(zhǎng)品種，轉(zhuǎn)移到隔夜需求的跡象，缺乏證據(jù)。

　　董德志稱(chēng)，事實(shí)上，從加權(quán)銀行間資金成本來(lái)看，最低點(diǎn)發(fā)生在2015年中期（1.40%附近），進(jìn)入2016年以來(lái)，始終在2%波動(dòng)，看不出機(jī)構(gòu)紛紛拋棄稍長(zhǎng)品種，轉(zhuǎn)移到隔夜需求的跡象，缺乏證據(jù)，因此關(guān)于降杠桿的猜測(cè)并不成立。

　　那么14天逆回購(gòu)重啟的目的是什么呢？距離上次14天逆回購(gòu)出臺(tái)，已經(jīng)時(shí)隔半年有余了，在7天逆回購(gòu)存在的情況下，出現(xiàn)14天甚至21天品種的目的只有一個(gè)，是平滑未來(lái)到期過(guò)渡集中的問(wèn)題，我們預(yù)測(cè)這次重啟14天的目的也同樣如此。

　　至于債市上周的大跌，民生證券分析師李奇霖稱(chēng)，多個(gè)評(píng)級(jí)和期限的信用利差已處于歷史最低水平，面臨較大調(diào)整壓力：

　　首先，當(dāng)前信用債絕對(duì)收益對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的覆蓋能力較低；其次，負(fù)債端成本下降較慢，絕對(duì)收益低的背景下機(jī)構(gòu)的配置意愿有所下降；同時(shí)，短期信用事件沒(méi)有爆發(fā)對(duì)市場(chǎng)情緒的提振起到了積極作用，但信用風(fēng)險(xiǎn)并未完全消失，區(qū)域風(fēng)險(xiǎn)等超預(yù)期信用事件可能對(duì)市場(chǎng)帶來(lái)新的沖擊。